Bon sortant / mauvais sortant

Définition

Cette clause est signée dans chaque transaction portant sur les capitaux propres de la direction et, dans 90 % des cas, n'est réellement lue que lorsqu'elle est déclenchée, généralement des années plus tard, lors d'une résiliation chargée d'émotion. Ce n'est pas la bonne séquence. L'écart entre la juste valeur marchande du bon sortant et le prix de pénalité du mauvais sortant est, selon notre expérience, en moyenne de 60 à 85 % de la valeur du portefeuille. Pour un manager disposant de 400 K€ d'actions acquises, c'est la différence entre 280 K€ et 50 K€.

Les pratiques belges et néerlandaises diffèrent sur un point doctrinal mais convergent sur les résultats. En Belgique, cela relève pleinement de la liberté contractuelle du Code civil – aucune protection légale spécifique pour les salariés actionnaires. Les tribunaux néerlandais appliquent le caractère raisonnable et l'équité (article 6:248 BW) de manière légèrement plus active ; un mécanisme de mauvais départ extrêmement disproportionné qui porte atteinte à l'essence du droit à une résiliation gratuite peut être modéré, mais c'est rare – des clauses généralement soigneusement rédigées fonctionnent comme elles sont écrites.

Les catégories de sortants sont réparties dans des SPA bien rédigés comme suit : un bon sortant couvre le décès, l'invalidité de longue durée (généralement > 6 mois), la retraite à l'âge légal et le licenciement par l'employeur sans motif. Le mauvais départ couvre la démission volontaire dans le cadre de l'acquisition, le licenciement motivé, la fraude et généralement la violation substantielle du pacte d'actionnaires (concurrence, confidentialité). Une troisième catégorie – « quitter intermédiaire » ou « sortiur neutre » - couvre des situations telles que la cessation d'emploi mutuelle ou la restructuration inattendue ; ceux-ci atterrissent généralement à mi-chemin entre le bon et le mauvais.L'acquisition détermine ce qui est même acquis pour prétendre être un bon sortant. Benelux Norme MBO : 4 ans linéaires avec 1 an de cliff, ou 3 ans linéaires sans cliff. Une fois acquise, les règles de sortie s'appliquent à cette partie acquise ; les actions non acquises sont rachetées au prix d'acquisition quel que soit le type de sortant. Le prix pour les bons sortants est généralement « juste valeur marchande » – et c’est là que se situe le problème : comment est-il déterminé ? Trois voies standards : (a) une évaluation externe par un évaluateur indépendant à la date de départ (équitable, mais coût de 15 à 30 000 € et 4 à 6 semaines), (b) une formule définie par PE (généralement le dernier audit EBITDA × multiple convenu — manipulable par l'acheteur), ou (c) un hybride avec formule + cap/floor pour éviter les valeurs aberrantes.

Exemple travaillé

Une scale-up d'Eindhoven a mené un MBO dans lequel le CTO a acquis 8 % sous 4 ans avec une falaise d'un an. Après deux ans et demi, la relation avec le PDG est devenue irréalisable ; il a démissionné. La SPA a classé la « démission volontaire dans les 5 ans post-MBO » comme mauvais départ avec un prix de rachat égal à 30 % de la juste valeur marchande à la date de départ. Part acquise = 62,5 % de ses 8 % = 5 %. Valeur commerciale au départ estimée à 18 M€. Valeur de sortie = 900 k€ ; valeur du mauvais départ = 270k€. Résultat : 630k€ de différence. Le CTO aurait pu éviter la classification de mauvais départ en attendant quatre mois pour un accord de résiliation mutuelle – en fait une leçon de patience coûteuse.

Quand c'est important

Dans chaque MBO, structure de partenariat ou situation de co-investissement où la direction ou les personnes clés reçoivent des capitaux propres. Trois points de négociation méritent une attention particulière avant de signer : (1) une définition claire de la résiliation mutuelle ou volontaire (qu'est-ce qui compte exactement comme « cause » ?), (2) un mécanisme de tarification pour les bons sortants (préférer une évaluation externe plutôt qu'une formule lorsque cela est possible), (3) un déclencheur d'accélération explicite pour les actions non acquises en cas de décès ou d'invalidité — sinon l'héritier ne reçoit que le coût d'acquisition sur la partie non acquise.

Foire aux questions

Quels événements sont généralement considérés comme de bons sortants ?

Décès, invalidité de longue durée (> 6 mois), départ à la retraite à l'âge légal et licenciement sans motif à l'initiative de l'employeur. Certains SPA ajoutent un accord mutuel et une redondance. La liste précise figure dans le pacte d'actionnaires et est entièrement négociable.

Comment la « juste valeur marchande » des bons sortants est-elle déterminée ?

Trois voies standards : une valorisation externe par un évaluateur indépendant (juste, plus coûteuse, semaines de retard), une formule fixe sur EBITDA × multiple (rapide, manipulable), ou une hybride. Les investisseurs PE poussent généralement en faveur de formules ; les propriétaires vendeurs préfèrent les évaluations externes. Négociez cela avant de signer, pas après.

Que deviennent les actions non acquises au départ ?

Pratique courante : rachat au coût d'acquisition initial (souvent nominal) quel que soit le type de sortant. En cas de décès ou d'invalidité, certaines clauses incluent une « accélération » qui permet d'acquérir immédiatement toutes les actions non acquises — demandez-le explicitement dans la négociation du SPA.

Une clause belge de mauvais départ est-elle exécutoire si elle applique une réduction de 90 % ?

En principe oui, la liberté contractuelle prévaut. Mais une réduction de 90 % suscite un examen judiciaire ; dans des cas extrêmes, une disposition relative au mauvais départ peut être modérée pour des motifs d'abus de droit. En pratique : une remise de 70 à 80 % est sûre dans le cadre des normes du marché Benelux ; au-delà ouvre un risque procédural.